Lo que los mercados quieran

Paul Krugman, El País

En la Edad Media, el llamamiento a una cruzada para conquistar Tierra Santa se recibía al grito de "¡Deus vult!" (¡Dios lo quiere!). ¿Pero sabían de verdad los cruzados lo que Dios quería? Dado el modo en que terminó la aventura, parece que no.

Bueno, eso fue hace mucho tiempo, y en los sectores sobre los que escribo, las invocaciones a la supuesta voluntad de Dios no son frecuentes. Sin embargo, sí que vemos muchas cruzadas políticas, a menudo, justificadas con gritos implícitos de "¡Mercatus vult!" (¡Los mercados lo quieren!). ¿Pero aquellos que invocan la voluntad del mercado saben realmente lo que quieren los mercados? Una vez más, parece que no.

Y la agitación financiera de estos últimos días ha agrandado la distancia que hay entre lo que nos dicen que debe hacerse para calmar el mercado y lo que los mercados parecen estar pidiendo de verdad.

Para concretar: nos han dicho una y otra vez que los Gobiernos deben ceder y desistir de sus intentos de mitigar el sufrimiento económico, no sea que los dioses financieros los castiguen por su excesiva compasión, pero los propios mercados nunca parecen haber dado muestras de que estos sacrificios humanos sean realmente necesarios. Se suponía que a los inversores debían aterrorizarles los déficits presupuestarios, por miedo a que estuviésemos a punto de convertirnos en Grecia —¡Grecia!, nada menos—, pero, año tras año, los tipos de interés han seguido bajos. Se suponía que los esfuerzos de la Reserva Federal por activar la economía iban a ser contraproducentes, ya que los mercados reaccionarían ante la posibilidad de una inflación descontrolada, pero las previsiones de inflación del mercado siguieron asimismo en valores bajos.

¿Cómo han respondido los cruzados políticos al fracaso de sus alarmantes predicciones? En la mayoría de los casos, negándolo, con exasperación en ocasiones. Por ejemplo, Alan Greenspan llegó a declarar que el hecho de que los tipos de interés y la inflación no hubieran subido era "lamentable, porque fomenta una engañosa sensación de complacencia". Pero de eso hace más de cuatro años; ¿es posible que la sensación de complacencia no fuese tan engañosa?

En general, resulta difícil no llegar a la conclusión de que la gente como Greenspan sabía lo mismo acerca de lo que el mercado quería que los cruzados medievales acerca de los planes de Dios (es decir, nada).

De hecho, si nos fijamos bien, el verdadero mensaje del mercado parece ser que deberíamos tener déficits más elevados e imprimir más dinero. Y ese mensaje se ha vuelto mucho más claro en estos últimos días.
 
No me refiero principalmente al desplome de los precios de las acciones, aunque sin duda esto nos esté indicando algo (pero, como señaló el fallecido Paul Samuelson en una frase que se ha hecho célebre, las acciones no son un indicador fiable de las perspectivas económicas: "Los índices de Wall Street predijeron nueve de las cinco últimas recesiones"). Me refiero más bien a los tipos de interés, que son una advertencia clarísima, no de crisis fiscal ni de inflación, sino de depresión y deflación.

Y, lo que es más evidente, los tipos de interés de la deuda pública estadounidense a largo plazo —esos tipos que los sospechosos de rigor siguen diciéndonos que se pondrán por las nubes en cualquier momento si no recortamos drásticamente el gasto— han caído en picado. Esto nos indica que a los mercados no les preocupa el impago, sino que les inquieta esta debilidad económica persistente, que va a impedir que la Reserva Federal suba los tipos de interés que controla a corto plazo.

Los tipos de interés de una gran parte de la deuda europea están aún más bajos, porque las perspectivas económicas de Europa son muy malas, y no hablamos solo de Alemania. Francia tiene ahora mismo un conflicto con la Comisión Europea, que dice que el déficit francés previsto es demasiado alto, pero a los inversores —que siguen comprando bonos franceses aunque tengan un tipo de interés a 10 años de tan solo el 1,26 %— es evidente que les preocupa mucho más el estancamiento europeo que una suspensión de pagos francesa.

También resulta instructivo fijarse en los tipos de interés de los bonos "protegidos frente a la inflación" o "indexados", que nos dicen dos cosas. Primera, que los mercados están prácticamente suplicándoles a los Gobiernos que adquieran préstamos y gasten dinero, en infraestructura por ejemplo; los tipos de interés de los bonos indexados están en poco más de cero, así que financiar carreteras, puentes y sistemas de saneamiento saldría casi gratis. En segundo lugar, la diferencia entre los tipos de interés de los bonos corrientes y los indexados nos indica cuánta inflación espera el mercado, y resulta que la inflación prevista ha caído en picado durante los últimos meses, de modo que ahora está muy por debajo del objetivo de la Reserva Federal. De hecho, el mercado nos dice que la Reserva no está imprimiendo suficiente dinero.

Una pregunta que podríamos hacernos es por qué el mensaje del mercado de que gastemos e imprimamos dinero se ha vuelto más claro últimamente. Mi teoría es que se debe principalmente a los acontecimientos en Europa, donde la tendencia a la deflación y la creciente reacción ciudadana en contra de la austeridad han llegado a un extremo insostenible. Y es muy razonable que nos preocupe que los problemas de Europa puedan salpicarnos a los demás.

En cualquier caso, la próxima vez que escuchen a un busto parlante opinar sobre lo que debemos hacer para satisfacer a los mercados, pregúntense: "¿Cómo puede saberlo?". Porque la verdad es que cuando algunos hablan acerca de lo que el mercado nos exige, lo que en realidad están haciendo es tratar de intimidarnos para que hagamos lo que ellos quieren.

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