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La deuda corporativa en dólares, el nuevo fantasma de los mercados emergentes

2015-10-06

Carolyn Cui y Julie Wernau, The Wall Street Journal

Uno de los últimos refugios en los mercados emergentes está mostrando algunas grietas.

Durante el auge de las materias primas, las empresas de los países emergentes emitieron billones de dólares en bonos en moneda extranjera para aprovechar las bajas tasas de interés en el mundo desarrollado después de la crisis financiera de 2008. Ahora, numerosos inversionistas temen que el desplome de los commodities dé paso a un alza en las cesaciones de pagos corporativas, lo que agravaría los problemas económicos de muchos de estos mercados.

Hasta hace unos meses, los bonos de las empresas de los mercados emergentes eran considerados como un refugio en medio de las pérdidas que habían generado las acciones y las divisas en muchos países en desarrollo, debido a que los bonos son usualmente emitidos en dólares estadounidenses y por compañías con crecimiento y perfiles crediticios sólidos.

No obstante, la aguda depreciación de las monedas emergentes y el declive en los precios de las materias primas registrados en semanas recientes han provocado un éxodo de dichas economías y alimentado temores entre los inversionistas sobre la capacidad de estas empresas de pagar sus deudas en dólares, especialmente cuando la Reserva Federal de Estados Unidos empiece a elevar las tasas de interés.

El Índice J.P. Morgan de Bonos Corporativos de Mercados Emergentes �un indicador de referencia de la deuda en moneda extranjera emitida por las empresas de unos 50 países emergentes� subió 4% durante el primer semestre, pero los avances se han evaporado en los últimos meses. Hasta el 1 de octubre, el índice acumulaba un alza de 1% en lo que va del año. En comparación, el Índice Barclays de Bonos Agregados Estadounidenses �referencia para los bonos estadounidenses con grado de inversión�, ha ascendido 1,2% este año.

El Fondo Monetario Internacional informó la semana pasada que la deuda corporativa de firmas no financieras de las economías emergentes se había más que cuadruplicado entre 2004 y 2014 para llegar a US$18 billones (millones de millones). "A medida que las economías avanzadas normalizan su política monetaria, los mercados emergentes se deberían preparar para un alza en las quiebras corporativas", advirtió el FMI.

La deuda de empresas de mercados emergentes como proporción del Producto Interno Bruto creció 26 puntos porcentuales entre 2004 y fines de 2014, a 74%. Los mayores aumentos tuvieron lugar en China, Turquía, Chile, Brasil, India y Perú, según el FMI.

Algunos gestores de fondos ya están pisando el freno. UBS Wealth Management, que administra US$1 billón en activos, recomendó a sus clientes en una nota difundida la semana pasada reducir su exposición a bonos corporativos de alto rendimiento en mercados emergentes, aludiendo a un mayor riesgo de un deterioro del crecimiento, los bajos precios de los commodities, el debilitamiento de las divisas y mayores impagos de las empresas.

Goldman Sachs Asset Management acaba de disminuir su exposición a bonos corporativos de alto rendimiento en mercados emergentes y aumentar sus posiciones en bonos con una alta calificación, según Yacov Arnopolin, gestor de deuda de mercados emergentes del banco de inversión neoyorquino.

La calidad del crédito entre los emisores de deuda de mercados emergentes se está deteriorando, según J.P. Morgan, que prevé que la tasa de cesaciones de pagos entre los emisores de bonos corporativos de alto rendimiento de economías emergentes ascienda de 3,2% en 2014 a 5,4% este año. Moodys Investors Service espera que la tasa global de defaults llegue a 2,7% a fines de este año.

"Si está altamente apalancado y en un entorno de precios bajos de los commodities, no hay lugar donde esconderse", dijo Shamaila Khan, gestora de portafolio de deuda corporativa de mercados emergentes en AllianceBernstein, que tiene US$471,000 millones bajo administración. A Kahn le preocupan particularmente mercados como Ucrania, donde la potencial inestabilidad política podría conducir a una salida masiva de depósitos de los bancos. En lugar de eso, está seleccionando bonos en empresas de carne y celulosa en América Latina con finanzas sólidas que se han beneficiado de las depreciaciones de las divisas, que abaratan sus exportaciones.

Ruggero deRossi, gestor de deuda de mercados emergentes en Federated Investors, que administra unos US$350,000 millones en activos, manifestó que los bonos corporativos son "el eslabón más débil" entre todos los tipos de instrumentos de deuda de los mercados emergentes. El declive de las monedas y las materias primas ha "ido mucho más allá" de lo que esperaba la mayoría de los inversionistas, recalcó. "No muchas empresas estarían preparada para un movimiento de tal magnitud", añadió.

El gestor de fondos empezó a reducir sus posiciones en bonos corporativos después del primer trimestre con el argumento de que la caída de los precios de las materias primas dificultaría el servicio de la deuda. Entre los bonos que el gestor vendió estuvieron los de Pacific Rubiales Energy Corp., una petrolera colombo-canadiense, y Metalsa SA de C.V., un proveedor mexicano de metales para la industria automotriz.

La liquidez es otra preocupación. Aunque los operadores de bonos están por lo general luchando con la menor liquidez desde la crisis financiera, los gestores han tenido más dificultad para comprar o vender bonos de mercados emergentes debido a su mayor riesgo.

De todas formas, algunos inversionistas dicen que las dudas son exageradas. Apenas 10% de los emisores de mercados emergentes tiene un descalce de monedas, es decir son empresas que reciben ingresos en moneda local pero tienen obligaciones significativas en dólares, según UBS. "Creemos que todo el panorama del descalce en las divisas es exagerado", dijo Esty Dwek, estratega global de Loomis Sayles Investments, que supervisa US$242,000 millones en activos. Muchos de los emisores de mercados emergentes son exportadores, cuyos ingresos en dólares proporcionan una protección natural frente a las fluctuaciones de las divisas.

Además, apenas una fracción de los bonos corporativos de los mercados emergentes es susceptible a los movimientos cambiarios. Los bonos denominados en moneda extranjera equivalen a 5% de toda la deuda corporativa de mercados emergentes circulante, dijo Samy Muaddi, gestor de cartera de bonos corporativos de mercados emergentes de T. Rowe Price, que tiene más de US$5,000 millones en activos.

Aunque la desaceleración del crecimiento de China ha sido fuente de preocupación para muchos inversionistas, algunos gestores han estado comprando bonos de empresas chinas, especialmente las respaldadas por el gobierno y atadas al consumo interno.

Los problemas se concentran en un puñado de mercados, especialmente Brasil, dicen inversionistas. Durante los últimos dos meses, el spread o diferencial entre los rendimientos de los bonos corporativos brasileños y los bonos del Tesoro de EU se ha ampliado desde cinco puntos porcentuales a nueve puntos porcentuales, a medida que los inversionistas extranjeros huyen del país en medio de señales de deterioro de las condiciones políticas y económicas, así como un escándalo de corrupción de la estatal Petróleo Brasileiro SA.

Sin embargo, los rendimientos en Brasil parecen cada vez más atractivos para los inversionistas en bonos, dicen gestores de fondos. Luego de vender deuda de Petrobras en el segundo trimestre, De Rossi, de Federated Investors, ha vuelto a comprar bonos de la empresa debido a los precios bajos y a la posibilidad de apoyo gubernamental.

Albano Franco, director de inversiones en deuda corporativa latinoamericana de BTG Pactual, un grupo de inversión brasileño, cuyo equipo de crédito administra unos US$4,000 millones, ha estado comprando bonos corporativos en Brasil de exportadores de carne, incluyendo JBS SA, Marfrig Global Foods SA y Minerva SA, que se han beneficiado de la depreciación del real. En los últimos 12 meses, el real ha perdido 37% frente al dólar.