Consultorio Financiero
El anti-cuento de Navidad
Por Jorge Suárez-Vélez
Como era de esperarse, los pronósticos para el próximo año se han ido deteriorando a pasos agigantados.
Para el cuarto trimestre, los analistas pesimistas esperan un crecimiento de cero por ciento en la economía estadounidense; los optimistas oscilan entre uno y uno y medio por ciento.
Pero cuando oigo tanto enfoque en cada número y cada indicador, llego a la conclusión de que 87.34% de todas las estadísticas que se hacen son engañosas e inútiles.
Déjeme darle un ejemplo. Recientemente hubo una cierta euforia por dos indicadores que se interpretó con optimismo.
Primero, el hecho que creció en forma importante el número de solicitudes por crédito hipotecario. Se interpretó como una señal de que los precios de las propiedades están tocando fondo, pues vendrá una avalancha de compradores.
Lejos de éso, el crecimiento en las solicitudes simplemente refleja la creciente dificultad para hacerse de un crédito, ante una posición más estricta por parte de los bancos. Por ello, la gente que busca financiar la compra de una casa recurre a solicitarlo a más de un banco a la vez.
El segundo caso tiene que ver con las conclusiones que provienen de la "fortaleza" en las ventas de la temporada navideña. Este comentario es prematuro en varios sentidos. Primero, la temporada de ventas pre-navideña es cada vez menos indicativa.
El hecho de que se haya vuelto más común dar "certificados de regalo" de tiendas, lleva a que éstos se rediman después de la navidad. Además, las promociones posteriores a esa fecha llevan a que mucha gente posponga sus compras. Entonces, no sabremos hasta finales de enero qué tan fuerte fué esta temporada.
Por otra parte, los Estados Unidos es un país en el cual uno puede continuar viviendo de prestado por un rato largo. Siempre existe la posibilidad de pagar tarjetas de crédito viejas con recursos de tarjetas nuevas.
Aún cuando hay un límite que, cuando llega, provoca típicamente la bancarrota de las personas. La desaceleración de la economía no ha tenido una duración suficiente para tener un efecto en el consumo; eventualmente, lo tendrá.
Cabe señalar que, a pesar de la desaceleración, hay muchas estadísticas que muestran que la riqueza de la familia promedio ha seguido creciendo durante este año. Esto implica que por "efecto riqueza" es posible que el consumo se defienda de la desaceleración, siempre y cuando no veamos un desplome de las bolsas de valores o un desplome en los precios de las propiedades. Es aún prematuro pronosticar de qué magnitud será el ajuste en el próximo año.
Hoy se asume que las cosas no andarán tan mal porque algunos problemas empiezan a dimensionarse. Lo que, a mi juicio, no se percibe correctamente es la capacidad que tendrán unos problemas de contagiar a otros.
Hasta ahora, hemos visto niveles de empleo razonablemente estables. Conforme en diferentes sectores se perciba que la desaceleración de la economía es real, empezarán los despidos.
Una mayor tasa de desempleo agravará el problema hipotecario. Ésto ocurrirá no porque todo el mundo tenga hipotecas de mala calidad o porque las haya tomado a tasa ajustable, sino porque pueden llegar a un punto en el que simplemente no tengan con qué pagar por haber perdido su fuente de ingreso.
Evidentemente, la situación será mixta. Las empresas que tienen cómo exportar han ganado competitividad debido a la debilidad del dólar. Las empresas que dependen de decisiones discrecionales de consumo están de capa caída.
La pregunta más trascendente es qué pasará con el sector financiero
No podremos aseverar nada hasta no saber la magnitud de las pérdidas que asumirán, ni exactamente quién tiene los muertos en el closet.
Recuerde que buena parte del problema proviene de entidades que fueron creadas por bancos para "aprovechar" la bonanza del mercado hipotecario de baja calidad crediticia ("subprime"). Como se dice repetidamente, éstas no están hoy consolidadas en el balance de los bancos. Gradualmente, sin embargo, éstos están teniendo que responder por las pérdidas.
Deje tratar de explicarle el proceso. Los bancos crearon entidades conocidas como SIV's ("Structured Investment Vehicles") cuyo propósito era emitir deuda (típicamente papel comercial) para invertir esos recursos en instrumentos a mayor plazo que pagan una tasa de interés más alta.
Invirtieron enormes cantidades de dinero en papel hipotecario "subprime" con apalancamiento. La diferencia entre lo que pagaban por la deuda y lo que cobraban de intereses era enorme; un negocio jugoso.
El problema proviene de violar un principio fundamental para la banca, hacer que coincida el plazo al que se financian con el plazo al que prestan. Si dan un crédito a diez años por un lado y reciben un depósito a dos del otro, es enteramente posible que una vez que venza el depósito haya algún problema de disponibilidad o de costo, que les puede hacer perder dinero.
El problema fué que los SIV's, de repente, se quedaron sin demanda por el papel comercial que colocaban, pero siguen teniendo una obligación de largo plazo.
Literalmente, le es más barato al gobierno de Pakistán financiarse, de lo que le costaría a un SIV emitir papel comercial en este entorno. Ahora, no queda más que traer al balance de los bancos las obligaciones, y por éso vemos que todos los días alguien más anuncia que está asumiendo una "pérdida".
¿No entendió nada? Déjeme explicarlo en forma totalmente ordinaria. Imagine usted que tiene una casa y una familia. De repente, decide tener otra casa y una amante. Sin embargo, la amante trabaja, se mantiene y le sobra dinero incluso para darle de repente un regalo o invitarlo a cenar.
Pero de repente, la amante se embaraza y deja de trabajar. Ahora, no sólo deja de haber regalitos y cenas invitadas, además la responsabilidad y el costo son suyos; los tiene que "consolidar" con su situación económica. Más o menos, eso es lo que les pasó a los bancos. Están teniendo que reconocer que tenían un harem por todos lados.
Los mercados perciben, entonces, que mientras no sepamos quién tiene cuánto por reconocer, es riesgoso prestarle a los bancos. Por eso, hemos visto un incremento en el costo del financiamiento interbancario, si lo medimos por la tasa Libor, y una reducción en la tasa a la que se financia el gobierno.
A éste diferencial se le denomina el "TED spread" la diferencia entre la tasa de bonos del tesoro y eurobonos- y básicamente mide ese nerviosismo. El diferencial entre la tasa a tres meses de LIBOR y al mismo plazo de papel del Tesoro fué de 50 centésimas de punto entre 2002 y 2005, en este momento es de más de 200 centésimas.
El mercado nos está diciendo no sólo que una recesión es posible, sino que hay un problema de fondo en el sistema bancario internacional que conste que no sólo estadounidense- y no sabremos la magnitud del mismo quizá hasta que empiecen los reportes del cuarto trimestre en febrero.
Es ese momento, en mi opinión, cuando ya no les quedará alternativa a incontables instituciones financieras más que admitir qué problemas tienen, antes que reguladores y auditores les fuercen a hacerlo.
Como dijo Bill Gross (presidente de PIMCO), quizá el mayor inversionista en bonos del mundo: "Lo que estamos presenciando es esencialmente el desmoronamiento del sistema bancario de nuestros días, un complejo de préstamos apalancados tan difícil de entender que el presidente de la Reserva Federal Ben Bernanke requirió de un curso de actualización cara a cara con manejadores de ‘hedge funds' a mediados de agosto".
Una vez más, si de contagios hablamos, una fuerte reducción en la oferta de crédito, como resultado del debilitamiento de los bancos, pudiera tener un impacto en el resto de la economía que no está del todo dimensionado. Sin embargo, para no terminar esta nota pre-navideña con un tono pesimista para el próximo año, déjeme decirle que no me cabe la menor duda de que si bien el 2008 nos presentará retos de una dimensión que hace mucho tiempo no veíamos, también nos dará oportunidades de inversión históricamente atractivas.
ROW
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